（报告出品方/分析师：申万宏源证券王立平刘佩）

1.深耕淘宝电商平台，打造极致性价比中高端女装

1.1淘系中高端女装品牌，十余年线上运营经验丰富

公司主要从事品牌服装零售业务，以“戎美RUMERE”单一品牌为核心，主打高性价比的中高端女装。#品牌女装#

公司产品全部在线上销售，目前拥有三家线上商店，分别是淘宝门店“戎美高端女装”、天猫店“Rumere旗舰店”和“Rongmere旗舰店”，其中“戎美高端女装”营收占比99%以上，是5金冠淘宝店铺，拥有超万粉丝，好评率超过99.9%，平均每年销售产品SPU数量近款。

创始人为郭健和温迪夫妇，分别负责渠道推广与产品设计。

公司由郭健和温迪夫妇于年3月13日出资设立，温迪女士主要负责公司的企划设计相关工作，并以其为核心，组建了公司的企划与设计团队，持续优化品牌形象与活力。郭健先生主要负责组建和管理公司的电商运营团队，并利用其交易员生涯中积累的数据分析能力管理品牌的线上推广，公司两个创始人之间分工明确，管理条线清晰。

销售渠道高度集中，戎美高端女装淘宝店铺单店销售占比超99%。

公司深耕淘宝平台，年淘宝门店“戎美高端女装”营收8.7亿元，收入占比达到99.7%，在产品相符、服务态度和物流服务三个维度的店铺评分均接近满分，已在淘宝平台上形成了较强的影响力。天猫店“Rumere旗舰店”和“Rongmere旗舰店”以及微店销售收入占比不足1%。

1.2业绩稳步增长，盈利能力呈上行趋势

近5年收入复合增速达10%，净利润复合增速达26%。

-年，公司营业收入由5.9亿元上升至8.7亿元，复合增速达到10.5%，归母净利润由0.7亿元快速增至1.6亿元，复合增长率达到25.6%。

年三季度起，受暖冬、疫情影响物流发货及线上直播排期放缓，导致业绩下滑，至22Q3疫情形势缓和后迅速恢复高增长，单季度收入、净利润同比增长72%/74%至2.3/0.4亿元，业绩拐点逐步显现。

盈利能力呈上升趋势。

年以来，公司盈利能力呈上升趋势，-年，毛利率从38.5%提升7.1pct至45.6%，净利率从12%提升6.7pct至18.7%，22Q1-Q3毛利率下降至41.5%，净利率略降至18.2%，主要因为22年春节相比21年提前，毛利率偏高的冬款服饰销售时段缩短，以及疫情影响下，供应链的干扰致部分委托加工产品延期交付，公司主动调整部分产品毛利率促进销售。

期间费用率总体平稳。

销售费用率从年的15.0%下降至年前三季度的13.0%，管理费用率从3.8%小幅升至4.6%，主要系上市产生的一次性费用以及吸引优秀人才使得人力成本提升；研发费用率由1.4%小幅升至2.3%，主要系近年新增的信息系统研发设计以及完成动态存货管理系统的研发投用。

整体上，由于公司通过线上销售，节省了门店租金、店面装修等费用，行政人员精简，因而销售、管理费用率低于可比公司。

上衣为主要品类，收入占比接近四成。

年上半年公司上衣、外套、裤子收入占主营业务收入的比例分别为37%、21%、18%，合计占比76%，毛利率分别为40%、44%、47%，裤子毛利率最高，但各类产品盈利能力在22年相比往年均有所下滑，主要因年上半年因过年提前，冬季产品销售时间缩短，以及疫情影响下加大折扣影响。

1.3股权结构集中，所有权与管理权统一

公司股权结构集中，实际控制人为郭健、温迪夫妇，合计持有公司73.8%股份。

实际控制人郭健、温迪夫妇通过苏州戎美分别间接持有公司25.8%的股权，同时分别直接持有11.1%的股权，二人合计持股73.8%。

郭健任公司董事长，温迪任公司董事及总经理，财务总监兼董秘于清涛持股1.2%，管理权与所有权统一，有利于激发核心团队的积极性。

管理团队在各自领域经验丰富，内部结构扁平化。

董事长郭健具有专业的项目管理技能，并在其交易员生涯中积累了丰富的数据分析能力，把控公司线上运营方向和战略。总经理温迪深耕线上服饰零售行业十余年，熟稔于服饰企划设计环节的运营，保证品牌形象与活力。副总经理、董秘及财务总监于清涛具有丰富的财务与投资经验；副总经理朱政军年加入公司，熟悉服装市场业务运营与公司业务流程。公司将所有权与管理权有效统一，有利于保障核心团队利益的一致性。

2.女装市场持续扩容，互联网零售高速发展

2.1行业规模持续增长，竞争格局相对分散

女装市场稳步增长，未来发展空间广阔。女装市场体量庞大。

年中国女装市场规模达亿人民币，同比下降6.6%，是同期男装和童装市场规模的1.8倍和4.1倍,预计23年市场将在低基数及消费回暖拉动下，市场规模将实现快速反弹，22-25年复合增长率预计为10%，市场规模稳步扩张。

未来随着女性对于品质和时尚追求的不断提升，以及可支配收入增长带动的女性消费持续升级，女装市场规模将保持持续增长，预计年市场规模将达亿元，市场空间依然广阔。

女装市场竞争格局较为分散，对标海外提升空间巨大。

女性消费者服装需求多元化，流行度和时尚风向变化较快，因而催生了较多不同品牌、不同风格定位的细分市场。我国女装品牌数量众多，行业集中度较低。

从品牌口径来看，22年我国女装市场CR10为7.8%，优衣库、波司登、阿迪达斯为前三大品牌，分别占据1.7%、1%和0.7%的市场份额，相较于美国CR.8%、英国40.2%和日本48.2%的集中度具有较大提升空间。随着用户品牌消费倾向和追求高品质产品的需求强化，未来龙头女装品牌企业市占率有望继续提升。

2.2中产阶级与“她经济”崛起，中高端女装前景广阔

中产阶级占比持续扩张，驱动中高端女装市场扩容。

我国经济不断发展推动人均GDP提升，家庭收入分配结构也逐渐从金字塔型向更为健康的橄榄型过渡，根据麦肯锡报告，年中国中高收入的家庭数量占比不足1%，至年已经快速提升至26%，年占比预计达到56%，并将驱动60%的城市消费。

居民收入的提升以及中产阶层占比的扩大，将成为未来拉动消费的主力军，追求品质的改善性消费增长潜力巨大，也为中高端女装的发展提供了广阔的市场基础。

城镇化率提升拉动居民衣着消费支出。年城市人均服装消费为元/年，为农村居民的2.0倍，-年我国城镇化率从57.4%提升至65.2%，城镇化率提升带动居民消费水平不断升级。

同时也带动三、四线商业地产建设投入加大，高档百货商场、大型购物中心的建立，为中高端女装在三、四线城市布局提供了更好的物业基础，带动渠道进一步下沉，打开市场增量空间。

她经济崛起势头强劲，女性消费能力不断提升。

随着女性受教育水平和劳动参与率的提升，其经济地位和物质基础也在不断提高。

根据智联招聘数据统计，年我国城镇就业女性平均薪酬达到元，女性平均薪酬与男性平均薪酬的比值由年的83%提升至87%，两性薪酬差距收缩。

物质基础的提升推动女性其在职场和家庭中扮演的角色越来越重要，女性消费者越来越多地主导家庭支出和购买决策，在个人消费上更加

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