（报告出品方/作者：东北证券，刘家薇）

1.1.产品矩阵丰富，外销渠道为主

公司成立于年，主营户外用品的研发、设计、生产、销售，目前已实现多品类覆盖，以ODM/OEM模式为全球客户提供高品质户外用品，与Newell、VF、Fenix等诸多国内外服装和户外运动品牌建立了长期稳定的合作关系。~年公司营收CAGR为16.45%，净利润CAGR为17.36%；年前三季度受益于户外用品的热销，公司营收同增54.44%至8.61亿元，户外市场的火热以及帐篷、睡袋等核心品类广受世界知名户外用品品牌商的认可，推动公司销售收入大幅增长。

从产品拆分来看，公司主销产品为帐篷和睡袋，H1销售收入分别占比53.4%和28.8%，合计占比超80%。其中，帐篷在年以来受益于户外运动的火热而持续热销，销售收入增速居所有品类之首；睡袋同样受益于户外运动热销，增速仅次于帐篷。此外，服装/背包/附件及其他分别占比11.8%/2.9%/2.7%。

从销售区域来看，公司以出口为主，H1海外销售收入合计占比超过98%。公司背靠创始人优势获得海外客户资源，客户遍及全球主要户外运动品牌，H1时北美/欧洲/海外其他分别占总营收比例为56.5%/22.4%/19.1%。随着年以来海外户外运动热销，海外地区销售普遍高增。从产能分布来看，公司拥有四大生产基地：总部研发中心（基地一）、扬州金泉第二分厂（基地二）、金泉越南（广治）生产基地（基地三）、PEAK（广南）帐篷生产基地（基地四）。其中基地一和二在年已完成投产，在后续历经多次改扩建，产线不断现代化；基地三和四位于越南，为年后公司建造。年公司帐篷、睡袋、背包、服装产能分别为29.54万顶、.23万条、38.93。

从生产模式来看，ODM/OEM双驱，ODM毛利率更高。公司采用ODM和OEM并行的方式销售产品，无自主品牌。-年间ODM/OEM模式收入CAGR分别为27.13%/6.49%，ODM占比持续提升，H1时ODM/OEM收入分别为2.47/3.24亿元，收入占比分别为43.14%/56.52%。由于ODM部分包含公司自主设计环节，因此毛利率更高，H1时ODM/OEM毛利率分别为33.6%/19.86%。

1.2.历史沿革：借助独有外资渊源，成为海外代工小巨头

公司由海外人士创立，拥有深厚海外背景，为公司获得海外品牌订单奠定基础。公司自创立以来专精户外装备代工，并逐步构建起四大生产基地，业务规模逐渐扩大。回顾公司发展历程，主要可以分为三个阶段：1）初创成长（-年）：年意大利商人里查德·瓦萨克创立公司前身扬州金泉旅游用品有限公司，主营帐篷和睡袋，后又于年开拓背包和成衣生产线。得益于创始人的海外背景，公司与众多海外知名品牌建立合作关系，公司也于年打造第二生产基地扬州金泉二分厂，公司快速成长。

2）深耕积淀（-年）：年受金融危机影响，创始人将其持有全部股权转让出售给四位高管人员，公司开启深耕积淀之旅。同年公司获得Fenix国内独家经营权，并开辟了零售和批发渠道。-年间公司持续改进工厂设施，扩充产线并改良设备，提升自身生产水平。3）外拓扩张（年至今）：年之后公司开始在海外开拓生产基地。年公司设立金泉越南并在越南广治省建立第三个生产基地。年公司收购越南公司广南OBS，年将其改名为PEAK并在越南广南省设立帐篷生产基地，产能扩张助力公司持续成长。年公司在上交所主板上市。

1.3.优质客户+丰富品类+成熟体系，构建护城河

1.3.1.海外代工为主，客户资源丰富

依托海外背景，开拓优质海外客户资源。公司创始人为意大利商人，赋予公司深厚的海外背景，公司也依托此与诸多国际品牌展开合作，与主要客户的合作时间均超过10年。-H1公司前五大客户销售收入占比稳定约75%，H1小幅提升至76.92%。H1时公司前五大客户Newell（纽威）/VF（威孚）/REI（安伊艾）/Oberalp（沙乐华）/Bergans（博根斯）的销售收入占比分别为36.35%/12.7%/18.75%/5.46%/3.67%，飞耐时占比下降主要系其采购的背包和服装受疫情影响较大，因此在年之后向公司采购额减少。

龙头强效背书，面向高端露营积极外拓。当前公司主要客户为露营装备领域的综合性品牌，拥有帐篷、睡袋、服饰等多种产品。公司在获得这些头部品牌的强大背书后，也在积极开拓聚焦专一领域的高端品牌，围绕核心的帐篷和睡袋，寻找与对应领域高端品牌的合作机会。由于欧洲是露营起源地、高端品牌较多，且帐篷和睡袋等产品在露营中更加常见，因此公司也将更加聚焦于北欧品牌。

1.3.2.产品端：产品矩阵完善，生产体系成熟

公司拥有帐篷、睡袋、背包、服装四大产品线：帐篷：公司的帐篷产品涵盖了可容纳单人到数十人的不同容量的类型，可用于背包旅行、登山、露营和遮阳。根据公司

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