1.1中短期：增速放缓，库存健康，板块分化

行业层面：疫情反复、基数走高，消费增速大幅放缓。我们从中观层面，回顾年以来国内消费表现：

整体来看：年初以来整体恢复情况良好，据国家统计局数据：1-9月社零总额/服装针纺类/珠宝类零售额累计值同比年分别增长16.4%/20.6%/41.6%，对比年同期分别增长7.2%/1.7%/15.9%，累计来看已经追平并超越年水平。

分月度来看：年初社会消费及行业终端在低基数下高速增长，后续月度增速环比回落，我们判断主要为近期局部地区疫情有反复以及去年同期基数升高所致。据国家统计局数据，9月社零总额/服装针纺类/珠宝类零售额当月值对比年同期分别增长4.4%/下滑4.8%/增长20.1%，对比年同期分别增长6.8%/0.4%/28.2%，单月同比增速环比8月进一步回落，当前珠宝消费表现好于服装。

公司层面：板块分化，龙头较优。我们从服装及珠宝行业的上市公司中挑选重点公司作为样本，以此来观测各个板块的季度表现情况。

服装板块历经上半年的高速增长期，当前增速表现走弱。1）上半年快速恢复，品牌服饰重点公司收入对比/年同期分别+19.5%/+3.7%，业绩对比/年同期分别+45.9%/-8.5%，原因主要系：①去年上半年终端受疫情影响较大，故基数较低。②今年上半年疫情影响渐弱，边际改善明显。③新疆棉、鸿星尔克捐款等事件对于国产品牌的终端消费起到正向刺激作用，以李宁、安踏为代表的龙头运动鞋服品牌受益最大。2）三季度以来恢复放缓，品牌服饰板块重点公司Q3收入较/年同期分别增长4.6%/基本持平，业绩较/年同期分别下滑4.0%/下滑18.6%，主要系：①去年同期存在报复性消费，故基数较高；②今年三季度局部地区存在疫情反复、自然灾害等情况，对行业终端销售造成负面影响。

金银珠宝板块进入释放周期。珠宝类重点公司Q3收入较/年同期分别增长22%/20%，业绩较/年同期分别增长39%/28%。我们判断珠宝当前表现较好，主要系：①黄金避险需求减弱，金价震荡下行。②婚庆需求后臵释放周期到来，上半年结婚登记数量大幅增加。③去年同期基数较低。

展望未来，我们认为当前及未来消费环境仍然处于不断变化之中：1）当前疫情仍然存在不确定性，未来随着疫情稳定、消费信心有望回弹。2）Q4天气转寒、旺季到来，Q1迎来春节，这些因素对于时尚服饰板块、家纺板块、珠宝板块等或有拉动作用。

1.2长期：消费风气迭起，“泛运动”、“国牌”热度正盛

在消费浪潮的数次涤荡中，服饰行业逐渐演变出新风向、新变革。随着人群及消费特征的代际更迭、新零售时代的兴起，中长期来看，我们认为服装行业主要有以下几大趋势风向：

1、消费行为分化。消费升级、偏爱性价比的特征共存，低线城市中存在明显的消费升级趋势，中高端消费市场空间较大。

2、运动风潮泛化。“大健康消费”兴起，不仅是专业性运动品牌受益，泛运动风潮在各类服装品牌中亦均有体现。

3、国牌品质提升，风潮正盛。民族自信、事件催化国牌的市场青睐度提升，国牌崛起势不可当。

1.2.1消费分层，看好低线城市中高端消费潜力

国内市场消费分层，“消费升级”与“追求物美价廉”的分化加剧。当前国内市场的消费行为特征出现分化，消费升级与极致性价比的消费行为特征同时存在，且分化进一步加剧。1）一方面，随着居民收入水平的上升、消费流量的代际更替、消费观念的转变，一部分人群的消费向上升级，表现为对奢侈品、中高端品牌的追求；2）另一方面，另一部分人群更偏爱物美价廉的产品，注重性价比、

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